山航退市倒計時：小股東不滿國航開價，下一步博弈“老三板”？
文 | 新浪財經(jīng) 劉麗麗
(資料圖片僅供參考)
山東航空5月5日發(fā)布公告稱，于5月4日收到深交所下發(fā)的《事先告知書》，公司股票可能被終止上市。因山航2021年、2022年經(jīng)審計的期末凈資產(chǎn)均為負值，已觸發(fā)財務類強制退市情形，山東航空5月4日開始停牌，進入退市倒計時。
按照有關規(guī)定，下一步是等深交所公告終止上市決定之日起5個交易日后的次一交易日復牌，進入退市整理期，退市整理期的交易期限為15個交易日，公司股票將于退市整理期屆滿的次一交易日摘牌。
而五一假期前，*ST山航B已連續(xù)三個交易日（4月26日—28日）收盤價格跌幅偏離值累計超過12%。
中國國航收購山東航空控制權(quán)啟動至今已近一年時間，但仍波折不斷，而小股東的態(tài)度可能影響事件后續(xù)的走向。
一場以退市為目的的收購
按照之前公布的信息，如果此次收購完成，國航希望山航退市。
根據(jù)財報數(shù)據(jù)，2022年，山航營業(yè)收入77.19億元，同比下降38.33%，凈虧損69.07億元。2023年一季度，山航營業(yè)收入38.84億元，相當于2019年82%，凈虧損4.711億。截至2023年3月底，山航總資產(chǎn)307.7億元，總負債390.7億元，凈資產(chǎn)為負的82.97億元，資產(chǎn)負債率已經(jīng)攀升至126.97%。
截至2022年3月21日，中國國航已取得山航集團的控制權(quán)，直接持有山東航空股份有限公司（以下簡稱“山航股份”）22.8%的股份、并通過山航集團間接持有山航股份42%的股份，合計持有64.8%的股份。
本來，此次要約收購有兩種可能。
一種是在收購有效期內(nèi)最后一個交易日，若山航股份社會公眾持股比例低于25%，山航股份將不再具備上市條件，并自要約收購期限屆滿開始，一直停牌至深交所終止山航股份股票上市，且不設退市整理期，5個交易日內(nèi)摘牌。之后，根據(jù)《證券法》規(guī)定，收購人將按照本次要約價格收購余股股東擬出售的余股。若股東人數(shù)仍超過200人，則山航股份將轉(zhuǎn)入全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)進行股份轉(zhuǎn)讓。
還有一種是收購有效期內(nèi)最后一個交易日山航股份社會公眾持股比例仍不低于25%，則山航股份仍將維持上市地位，要約收購依然有效，原預受申報有效。但若山航股份2022年度經(jīng)審計的期末凈資產(chǎn)為負值，年報披露后將觸發(fā)財務類強制退市。
目前來看，國航未能拿到相應比例股份，收購山航已經(jīng)進入第二種模式。但這兩種退市模式殊途同歸，最終都是轉(zhuǎn)入全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)進行股份轉(zhuǎn)讓。也就是“老三板”，這里是退市ST股票的歸宿。
不過退市的流程還是比較復雜的。根據(jù)深交所《股票上市規(guī)則》，公司收到終止上市事先告知書后可以根據(jù)規(guī)定申請聽證，提出陳述和申辯。深交所上市委員會就是否終止公司股票上市事宜進行審議。深交所根據(jù)上市委員會的審核意見作出是否終止公司股票上市的決定。公司未在規(guī)定期限內(nèi)提出聽證申請的，深交所上市委員會在陳述和申辯提交期限屆滿后15個交易日內(nèi)，就是否終止公司股票上市事宜形成審核意見。深交所根據(jù)上市委員會的審核意見，作出是否終止股票上市的決定。
山航小股東一直很關注這次收購的具體安排，國航在上市公司交流平臺回應稱，“本次交易的主要目的是為山航集團及山航B提供資金支持，紓解其經(jīng)營困境。若山航B能夠?qū)崿F(xiàn)退市，則之后無需按照證券監(jiān)管要求履行山航B的再融資審核程序，提高紓困資金的落地效率。”
之前國航及山東地方國資表示將對山航集團增資100億元，目前該增資已完成工商變更登記及交割。民航業(yè)內(nèi)人士認為，“國航運營能力很強，股東注資到位后，對山航以后的經(jīng)營會有很大幫助。”但100億元即使全部投入到山航股份中，填補資產(chǎn)窟窿之后也就剩下18億元了。
小股東響應者無幾 博弈繼續(xù)
國航方面還稱，“若今年山航B因相關指標不符合深交所上市規(guī)則規(guī)定而被強制退市，中小股東退出難度更大。借本次紓困背景，國航通過被動觸發(fā)全面要約亦是希望為中小股東提供一個合理的退出選擇權(quán)。”但從目前情況看，小股東們對此并不太買賬。
事實上，由于有流通股東，即許多散戶股東的存在，收購山航注定不那么容易。
國航公布的要約收購價格為2.62港元/股，山航停牌前的股價為3.36元/股。山航的一些小股東認為收購價格偏低，國航收購山航有資產(chǎn)評估故意壓低之嫌。
“2019年湖南國資收購紅土航空單機估值1.39億元、海航收購天津航空單機估值1.47億元、青島城投收購青島航空單機估值1.25億元、20年江蘇國資收購龍江航空單機估值1.57億元、無錫國資收購瑞麗航空估值3億元，請問國航以不足0.07億單機估值收購山航B股權(quán)的合理性？”多位山航小股東對國航提出質(zhì)疑，“山航機隊營收國內(nèi)排名第9，山航21年單機營收0.93億元，高于深航、東航；山航單機虧損0.14億元，少于東航、國航及海航，山航運營效率并不低于東航、國航等龍頭航司！ 國內(nèi)上市航司單機估值約2億、市銷率約2倍。貴司按0.07倍市銷率和0.07億單機估值強行全面要約收購山航小股東權(quán)益，報價僅為行業(yè)公允價值的3.5%，行業(yè)整體復蘇在即，貴司以8.9億元總估值收購國內(nèi)第九大航司，是否存在惡意侵占小股東權(quán)益？”
山航小股東“風物長宜放眼量03”曾撰文稱，山航為配合大股東收購，通過相較同行十倍計提的會計處理，減少凈資產(chǎn)四十多億，導致公司凈資產(chǎn)為負，戴帽，股價連續(xù)跌停，小股東損失慘重。“山東航空在租賃飛機及發(fā)動機總額114.85億的情況下，計提了48.87億的補償費。中國國航，使用權(quán)資產(chǎn)為1192億（主要為飛機及發(fā)動機租賃未有詳情），計提了63.7億的補償費。南方航空，總計1301億的飛機及發(fā)動機租賃，計提了48.2億。中國東航，總計1228億的飛機及發(fā)動機租賃，計提了72.7億。”
從小股東對此次收購的反應也能看出端倪。
國航披露的信息稱，公司向山航股份除公司、山航集團以外的其他股東所持有的股份發(fā)出全面要約，其中：持有山航股份0.20%未上市流通股份（內(nèi)資股）的全體股東——山東華魯集團有限公司、魯銀投資集團股份有限公司、浪潮集團有限公司、青島振遠船舶修造有限公司已分別出具說明函，決定不在本次要約收購中出售其所持股份。
占山航股份總股本35.00%的上市流通股份（B股）數(shù)量為140，000，000 股。但截至2023年4月21日要約收購期限屆滿，最終只有25個賬戶，共計5，832股上市流通股份（B股）接受要約，在流通股中占比約為0.004%。從這個比例來看，小股東們對收購響應者寥寥無幾。
“B股大部分都是長期資金，流動性不高，山航跌了七八年，大部分投資者的成本挺高，新進的套利資金中也不乏高看山航價值的投資者”，一位山航小股東這樣表示。甚至小股東們還建群交流此次收購的話題，大部分人不同意交出手中的籌碼。他們認為，航空業(yè)景氣周期回歸是必然事件，與其折價賣出，不如繼續(xù)持有。
山航小股東“風物長宜放眼量03”認為，國航算盤打得太精。“按之前預想的提價要約，不僅山航去三板，后續(xù)吸并也會變得棘手。”
“三板吸收合并需要2/3散戶同意（國航和山航集團屬于關聯(lián)方需要回避）。假設散戶愿意賣出的價格按照3-15元算。若國航給出吸并換算價格10元，愿意3-10元心理價賣出的散戶如果超過2/3，方案通過，10-15元心理價的散戶被迫買單。如果是按之前預想，在B股期間給出提價要約，假設給出10元，那么3-10元心理價位的散戶賣出，剩下10-15元心理價位的散戶去三板。要想讓剩下散戶中2/3同意吸并方案，換算價格肯定進一步提升。因為在B股大家港幣額度有限，1.4億股流通股集中度不高，如果去三板剩下股份數(shù)量過少，相對集中度就會提升，不排除幾個大戶聯(lián)合起來持有超過剩下股份的1/3，那樣國航就被動了。”他認為，目前國航在B股要約收得越多，木桶理論中短板就越長，去了三板吸并或者增資換算價格就越高。
但“風物長宜放眼量03”也坦言以上推論有個關鍵前提條件，就是山航公司章程第八十二條說明∶涉及增加或減少注冊資本，公司分立、合并、解散、清算的，需要經(jīng)過特別決議，由出席股東大會股東所持表決權(quán)2/3同意，如果召開股東大會表決，國航和山航集團均屬于關聯(lián)方，需要回避，也就是只剩散戶投票。
“民航業(yè)復蘇的景氣周期來了，山航只要業(yè)績達到每股一元，就不怕在三板股價沒有一美元”，上述人士表示，“在三板，散戶們要團結(jié)起來，一起爭取更高的價格。”
