近日TCL集團的一次戰略重組，引起了前所未有的爭議。12月7日晚間，TCL集團公告稱，將旗下的智能終端及相關業務出售給TCL控股，價格為47.6億元，智能終端中就包括了大家熟知的電視、手機、白電等產品。交易完成后，TCL集團上市公司將專注于半導體顯示及材料。

一時間，TCL集團的角色轉換讓不少人感到疑惑。在消費者的固有印象中，“TCL”是深入人心的C端品牌，家電標簽是TCL集團在A股估值的主要坐標。同時，將終端業務出售也引來市場上的諸多質疑，包括估值、資本操作、面板行情等等。而TCL旗下華星光電為代表的B端面板業務并不為人熟知。雖然事實上，華星光電一直是TCL集團的利潤支撐，也是TCL在產業鏈上的核心板塊。

12月14日，李東生向21世紀經濟報道記者闡述了背后的邏輯：“華星發展需要一個上市公司平臺來融資，雖然重組后短期內沒有進行股權融資的需要，因為重組拿到了近50億現金，但是中長期我們需要股權融資來解決華星的問題。因為T3、T4、T6項目(面板產線)都有當地政府的股權，我們承諾在一定的時候讓股權退出。退出的方式有兩種，一個定增集資，用錢買，第二個是定增，發行股份購買資產，用股權買。所以未來兩三年以后我們要履行承諾，讓政府的投資用一種合理的方式退出。”

TCL的B面與C面

47.6億元到底買到了什么?

買方TCL控股2018年9月成立，此次收購包括8家公司，分別是TCL實業(100%股權)、家電集團(100%股權)、合肥家電(100%股權)、TCL產業園(100%股權)、簡單匯(75%股權)、客音(100%股權)、格創(36%股權)、酷友(56.5%股權)。

其中，處于關鍵地位的TCL實業擁有272家子公司，核心子公司包括主營電視業務的TCL電子、主營手機的TCL通訊、和主營視聽產品ODM業務的通力電子。TCL電子和通力電子是港股上市公司，TCL通訊已經在2016年底私有化。

但是一直以來，終端業務的營收占據了TCL集團的半壁江山，因此僅僅47.6億元的交易價格引發討論。按照公告信息，重組價格47.6億由兩部分組成，一是資產評估值39.6億元，二是評估日后增資8億元，交易對價還包括150億元有息負債和5萬多名員工及項目的剝離，評估機構為中聯資產評估集團有限公司。

這次重組剝離的不僅有C端業務，還有上萬員工，以及150億有息負債，其中包括70多億銀行負債，TCL集團預計本次重組可帶來重組收益16.5億。

李東生告訴21世紀經濟報道記者，“市場很關注估值問題，很正常，但是關注有偏頗，大家只關注到48億，沒有關注到債務和員工變化帶來的益處，重組后TCL的負債率降低了4個百分點，意味著再融資能力的提高。52000員工平移出去，說明我們有信心移出去的業務是持續經營的，過程中人員優化是在所難免的，人員重組的成本就由各自負擔。合理公允性是兩方非關聯股東決定的，到時候股東大會投票，我們是沒有投票權的。”

根據財報數據，重組的業務從在2013年至2015年三年間處于盈利狀態，分別為3.1億元、6.5億元、3.1億元;2016年開始業績下滑，虧損了4.4億元，2017年更是虧損了15億元。李東生解釋道，2017年主要是TCL通訊虧損嚴重，今年上半年依舊虧損的，所以去年終端產品業務對利潤影響很大。

但是半導體顯示及材料的B端業務在2013年-2017年間處于上升趨勢，利潤從23億元上漲至49億元。

業內關注的另一個焦點還在于買方TCL控股的背景，目前第一大股東為礪達致輝，主要是李東生和TCL管理層成員，占股30%;第二大股東為蘇寧易購，占股25%;第三大股東為磐茂(上海)投資中心，占股16.67%;第四大股東為惠州國資公司，持股15%。

對于此次交易和估值，李東生進一步說道：“估值是經過權威機構做過評估，交易都是雙方認可的。對TCL集團來講，這兩個交易主體，我和團隊都是關聯方，從持股比例來說，我們在TCL控股的持股比例可能更多，但以持有股權的價值來說，我們在TCL集團持有的股權價值更大。所以，我們沒有這個動機，讓哪一方更有利。估值是公允的評估。”

華星光電的故事

整體來看，TCL集團將終端業務出售后，將專心經營半導體顯示，這部分以華星光電為主角，產業鏈上還有華顯光電、廣東聚華、華睿光電三家公司，在模組、技術等方面提供支持。而面板和終端面板和終端的客戶其實差異很大，各自獨立發展，其實長期來看，對于資源分配、業務開展有益處。

另一方面，也因為面板產業投入規模巨大，技術資金密集，也更需要好的融資平臺來支撐后續發展，比如京東方就是純面板公司，接下來TCL集團將和京東方歸屬同行。之后，TCL集團可以完全以面板產業進行估值，并且本次重組，上市公司仍保留產業金融及創投投資業務，可提供資源支持。

也有多位業內人士告訴記者，TCL集團的重組其實勢在必行，時間不特殊也不過早，反而有點晚。制造業企業轉型很難，但是不得不轉。而對于制造業企業的跨界和子公司獨立運作，大眾普遍接受度較低，對此存在不同觀點。

TCL集團目前不會改名華星光電，李東生告訴記者：“暫時沒有這個計劃，基于兩個考慮，一個如果更改名稱，涉及的工作量非常大，和所有合作伙伴簽的合同都要重新改;第二個原因是我們現在的核心業務是半導體顯示和材料，未來可能會有擴張。比如未來技術成熟可能在華星體系外，發展出新材料的業務部門。另外，和半導體顯示有關的高端設備領域，我們也在尋求一些機會。三星就已經在收購或投資一些設備廠商，三星能在AMOLED方面維持領先，這也是重要因素。”

目前，華星光電已建成和在建的產線有6條，包括液晶面板和AMOLED柔性屏，合計投資金額近2000億元。和三星顯示、友達、京東方相比，營收少，但是凈利潤率高。2017年華星光電營收為305.74億元，京東方為938億元、三星顯示2068億元;凈利潤率方面，華星光電為16.2%，高于三星顯示的15.7%。

面板的挑戰

當前，所有面板廠需要面對的問題是產能過剩。李東生表示：“今年下半年到明后年，供過于求都比較明顯，因為過去幾年在地方政府支持下，國內開出的產能比較大。供需比在15%左右，行業比較健康，15%-20%略微供過于求，超過20%情況就比較嚴峻。我們預期今年和明年都會超過20%，2020年是否超過20%還不確定，但2021年肯定在20%以下。”同時，面板的應用面也在變廣，電視和手機外，商顯、零售、車載等都是增速很快的場景。

12月17日，一位面板行業資深人士告訴21世紀經濟報道記者：“此次重組，中長期是看好的。從競爭角度來講，TCL既有面板產業，也有終端，整體來說是產業鏈一體化，有品牌、渠道、 終端。華星盈利能力比京東方強，因為有終端，所以自己有出口，工廠可以滿載，不用完全根據客戶需求，這是一個優勢。當然面板股價波動性會比較大，目前市場情況下，2019年會迎來新的優勝劣汰，也是考驗盈利能力的時候，比如華映等運營不佳的企業慢慢退出是大概率事件。京東方、華星競爭力會增強。未來產能增多，大家在艱難中成長。”

她還表示：“對2019年保持謹慎樂觀的態度，相信市場的調節。中國已經在面板行業投入1萬多億元，行業的投入勢在必行，未來還會有投資。”